⊙中國證監會基金監管部 洪磊

　　一、債券市場作為資本市場的基礎和重要組成部分，是基金業未來可持續發展所不可或缺的重要投資工具，在基金行業的未來發展中將會扮演著重要角色。

　　資本市場是由債券市場與股票市場共同組成，兩個市場互為補充，互相依存，以滿足廣大投資者的多元化投融資需求。在成熟的資本市場上，債券市場所占的比例要遠大于股票市場，基本是股票市場占20％－30％，債券市場占70％－80％，這足以說明在成熟市場中債券投資所擁有的重要地位。

　　截至2007年6月30日，我國證券投資基金資產凈值已達18000多億元，其中股票資產約為13000億元，占總資產的72％，而債券投資僅為2000億元，比例為11.4％，主要包括在債券基金（包括中短債基金）（22支，資產凈值為391.65億元），

貨幣基金（40支，資產凈值為640.37億元），加上股票型基金中的債券投資。根據粗略統計，2004年與2005年基金投資總額中債券投資分別占45.4％與49.7％，而2006年年底債券投資占基金資產凈值25.8％。

　　在2005年股票市場低迷時，基金行業仍能夠在各種組合投資工具中保持相對的競爭優勢并取得一定的規模發展，就得益于對固定收益類產品的投資，國債、央票、政策性金融債、企業債等一系列固定收益類債券的投資優勢已經有所顯現。雖然由于2006年以來股票市場行情的火爆升溫，貨幣基金與債券基金規模大比例萎縮，基金投資各種債券類產品的比重有所降低，但是我們仍對債券市場領域的發展給予充分重視，固定收益類產品將是我們基金投資的重點發展對象，并始終堅信債券市場將為基金行業的未來發展提供更加廣闊的空間。

　　二、債券市場的發展將會為養老基金、企業年金等長期資金入市提供最基本的保證。

　　按照胡錦濤總書記構建和諧社會的指示精神與戰略構想，建立健全社會保障體系是其中重要環節，養老金制度作為社會保障體系的重要組成部分，改革的主要障礙在于沒有合適的投資渠道。目前社會統籌與個人賬戶相結合的養老金體系已經初步建立，養老金收繳工作進展順利，少數試點省市做實的個人賬戶資金已達到1000億元左右。下一步的關鍵問題就是對收繳上來的養老金如何進行資產配置與再投資使其保值增值，為使這部分長期資金安全順利的進入資本市場，基金業有義務建立一個健康完善的債券市場。

　　養老金產品的設立前提是投資要有穩定的現金流收入，對投資資產的流動性有一定的要求。根據國外成熟市場的情況顯示，大多數發達國家的監管機構都會對養老基金所投資特定資產類的投資進行數量或比例限制，對低風險的債券類資產設定最低投資比例，對高風險的股票等設定最高投資比例，以確保高流動性。我國也是一樣，沒有良好發展的債券市場作為基礎，無疑給養老金等長期資金入市帶來了一定阻礙和風險。

　　三、債券市場的發展有助于當前資本市場約束機制的建立和轉型，有利于在基金行業改變現有的債券交易盈利模式，創設與管理更多的投資組合產品，以滿足廣大投資者的多樣化需求。

　　與股票市場相比較，債券市場更加注重與強調約束機制與誠信義務，債券市場的不斷發展有助于提高市場內對約束機制與誠信義務的理解，也有利于基金公司現有債券交易模式與盈利模式的轉型。

　　現階段，基金公司投資債券比重不高的局面，一方面是受宏觀環境因素的影響，另一方面也是因為有些基金公司存在歪曲理解債券產品本身屬性，片面追求債券交易高收益。許多基金公司的債券交易主要以博取差價來取得收益，忽略了債券市場的流動性風險，導致公司承擔額外風險。隨著債券市場的發展，基金公司應該改變現有模式，從博取差價轉變為分享債券收益，追求穩定現金流入。

　　債券市場的發展以及債券品種日益多樣化必然會給基金的債券投資帶來多樣化選擇，以此為基礎，基金公司可根據不同的客戶需求創設多樣化的產品，為基金產品的不斷創新提供了便利條件。

　　四、對債券市場未來發展的建議。

　　改變目前債券市場發展的被動局面，第一要建立市場誠信環境。這個問題涉及到四個主體，首先，作為發債主體，融資方要樹立“欠債還錢”的正確理念，加強誠信意識，到期實現本息兌付；其次，債券承銷商要在發揮中介機構牽頭協調作用的同時，也要承擔相應的義務與責任，重視防范輔導不合格和推薦不當的風險，加強樹立有針對性的內核制度；再次，評級機構要做到盡職勤勉，堅持原則，謹慎出具評級報告，加強自身公信力；最后，作為賣方的基金公司，應在內部抓緊制定債券投資的信用風險分析框架，在總結近幾年經驗教訓的同時，積極迎接挑戰，建立相應的四C指標（品行character、能力capacity、抵押品collateral、條款covenants）考核標準，包括對債券的發行人品行分析、償付能力分析、抵押品分析和舉債條款分析等，仔細研究各種債券收益率曲線，加強對各類信用風險的識別、評估與規避。基金行業作為以誠信為本的行業，應該以此為契機，積極做好準備，不斷提高自身防范與抵御各種信用風險的能力，才能在未來的競爭中立于不敗之地。

　　第二要推出和企業居民生活相關聯的債券產品。證券公司等機構要大力創新，不斷提供債券新品種，同時積極轉換角色，做好市場培育工作，把更多的資金投入到債券市場中來，為這些債券品種提供做市商服務以獲得穩定收益，并持續提高市場流動性與公信力。

　　第三要有合理的定價機制，引入做市商制度。近幾年，銀行間交易市場存在的主要問題有：市場分割交易場所不互連、債券品種期限結構不合理、投資者結構不夠多元化、雙邊報價機制不完善，經常使賣方報價處于劣勢，造成與公允價值的較大偏離，容易引發道德風險。中國

證監會基金監管部從2004年開始大力推動中債登的債券收益率曲線推廣工作，并在基金行業內積極普及，組織成立影子價格估值小組，現已成為各基金管理公司與托管銀行對債券估值測算的主要依據，中債收益曲線的應用有益于確定各類債券的合理收益率，加強債券投資交易的風險監控工作、規范了業績比較基準與公允價值的測算。

　　交易所應該在交易制度上做出新安排，加強會員管理，推動債券市場向廣深發展。上海證券交易所日前開發的固定收益平臺報價交易系統，明確了國債等固定收益類證券的交易具體時間和相關要求，以及交易商與客戶間的協議交易的具體時間和相關要求，并對交易商的報價與交易行為進行了合理的限定與考核，較大程度的改善了目前現狀，提高了固定收益證券的交易效率，提高了做市商的服務水平，達到了債券品種的期限匹配，降低了債券投資的流動性風險，有利于打破長期以來銀行間債券市場的壟斷格局，將會有助于加強市場內的競爭，促進債券市場的發展。

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